Thêm một cách lý giải về sự mất cân bằng toàn cầu*

TCCS - Một quan điểm được công nhận khá rộng rãi cho rằng, sự mất cân bằng cán cân vãng lai toàn cầu là hệ quả của việc tiết kiệm toàn cầu quá mức, trong đó một phần là do hệ quả của chính sách định giá thấp đồng nội tệ của Trung Quốc. Tuy nhiên, nghiên cứu này cho thấy một vấn đề khác. Nếu hình dung một bên đòn gánh là các khoản nợ "khổng lồ" của Mỹ, thì bên kia đòn gánh lại là hàng hóa của Trung Quốc, cán cân vãng lai của Trung Quốc tăng thặng dư thì của Mỹ tăng thâm hụt. Kết cục, Mỹ tiến hành nhiều cuộc chiến tranh tốn kém mà không cần phải tăng thuế đánh vào người dân.

Nhiều người cho rằng, sự mất cân bằng cán cân vãng lai toàn cầu làm tổn hại đến sự ổn định của kinh tế thế giới(1) và nguyên nhân sự mất cân bằng đó là do việc tiết kiệm toàn cầu quá mức của Trung Quốc, một phần là hệ quả của việc Trung Quốc duy trì chính sách giữ giá đồng nhân dân tệ ở mức thấp(2), làm cho cán cân thương mại Trung Quốc nghiêng về xuất khẩu nhiều hơn nhập khẩu, tiêu dùng ít hơn thu nhập (nghĩa là tiết kiệm chi tiêu hơn đầu tư). Sự tiết kiệm quá mức này sau đó chảy vào thị trường vốn của Mỹ, làm giảm lãi suất. Điều này, một cách rất tự nhiên, dẫn đến hệ quả là Mỹ đã chi tiêu nhiều hơn so với thu nhập, nhập khẩu nhiều hơn xuất khẩu, các khoản thâm hụt cán cân vãng lai của Mỹ ngày càng nhiều(3). Sự mất cân bằng này - Trung Quốc ngày càng thặng dư và Mỹ ngày càng thâm hụt - được cho là không bền vững, và chính sự không bền vững này ảnh hưởng bất lợi đến tính ổn định của kinh tế thế giới.

Thế nhưng, theo chúng tôi, giả thuyết có vẻ được nhiều người chấp nhận trên đây lại không hoàn toàn đúng, nếu không nói là sai lầm. Các bằng chứng kinh tế lượng cho thấy, các dòng tiền tiết kiệm nước ngoài đổ vào không phải là nguyên nhân chính dẫn đến việc giảm lãi suất dài hạn thực tế của Mỹ, và việc giảm lãi suất dài hạn cũng không phải là nguyên nhân quan trọng dẫn đến việc tăng thâm hụt cán cân thương mại của nước này. Bằng chứng cho thấy, việc Trung Quốc tăng thặng dư và Mỹ tăng thâm hụt trong giai đoạn từ năm 2002 đến năm 2008 là do việc chuyển đổi mang tính ngoại sinh của chi tiêu nội địa ở các chiều hướng đối lập tại hai quốc gia chứ không phải do tác động của chính sách tỷ giá của Trung Quốc hay việc giảm lãi suất thực tế tại Mỹ.

I - Sự mất cân bằng về phía Trung Quốc

Rất nhiều người cho rằng, đồng nhân dân tệ (NDT) của Trung Quốc đang bị định giá thấp hơn giá trị thực, nhưng lại không đưa ra được giá thấp ở mức nào, bởi lẽ không thể có sự đồng thuận về trạng thái cân bằng khó thấy được của tỷ giá hối đoái.

Phân tích diễn biến về tỷ giá thực tế và danh nghĩa trong giai đoạn 1986 - 2008 cho thấy, từ trước năm 1994, Trung Quốc đã từng có hai tỷ giá: một tỷ giá chính thức do Chính phủ quy định và một tỷ giá song song do thị trường quyết định, được áp dụng tại các trung tâm hoán đổi, nơi mà các nhà xuất khẩu và nhập khẩu mua bán ngoại tệ tự do.

Năm 1994, Trung Quốc thống nhất áp dụng một tỷ giá duy nhất bằng cách giảm tỷ giá chính thức xuống tỷ giá song song (8,7 NDT/USD) và sau đó làm cho các giao dịch cán cân vãng lai trở thành hoàn toàn có thể chuyển đổi.

Năm 1995, đồng nội tệ Trung Quốc được tăng giá lên mức 8,3 NDT/USD, và duy trì dao động ở mức này cho đến tháng 7-2005, khi các nhà chức trách bắt đầu liên tục thực hiện điều chỉnh giá, đỉnh điểm là việc giảm tỷ giá so với đồng USD ở mức khoảng 20% vào giữa năm 2009.

Việc tính tỷ giá thực tế chỉ dựa trên tỷ giá chính thức đã "vô tình" đưa ra một bức tranh không hoàn chỉnh, thậm chí sai lệch, về tính cạnh tranh giá cả tương đối của Trung Quốc trước năm 1994. Do không tính đến tỷ giá song song được dùng trong (một phần quan trọng và ngày càng lớn) thương mại trước khi thực hiện thống nhất tỷ giá vào năm 1994, tỷ giá hữu dụng thực của IMF (REER) và tỷ giá sức mua tương đương thực (RER) cho thấy sự tăng đáng kể tính cạnh tranh giá của Trung Quốc (đồng NDT giảm giá thực), từ giữa những năm 80 của thế kỷ XX đến năm 1995. Tuy nhiên, nếu áp dụng thương mại bình quân gia quyền của tỷ giá chính thức và tỷ giá song song, thì có thể thấy tỷ giá thực khá ổn định với xu hướng giảm nhẹ (giảm tính cạnh tranh giá) trong toàn kỳ (4).

Kể từ năm 1995 đến 2005, trong khi tỷ giá danh nghĩa được gắn chặt với đồng USD, thì sự chuyển động của chỉ số REER của Trung Quốc thể hiện chính xác những gì đã xảy ra với REER của Mỹ, đó là tăng trong những năm 90 thế kỷ XX và giảm trong những năm đầu thế kỷ XXI, sát bước với đồng USD. Từ năm 2005 trở đi, việc định giá lại đồng USD danh nghĩa đã dẫn đến sự tăng (giảm) của tỷ giá thực tế, đồng thời là sự sụt giảm trong việc đánh giá thấp dưới giá trị, nếu thực tế đồng tiền đã được định giá thấp hơn giá trị thực ngay từ đầu.

a - Thương mại và cán cân thanh toán của Trung Quốc

Cán cân thương mại của Trung Quốc có xu hướng tăng mạnh mẽ, bật lên từ năm 2003 cho đến năm 2007, mặc dù tỷ giá thực tế dậm chân tại chỗ, thậm chí còn giảm nhẹ (đồng NDT tăng giá). Sự tăng lên đáng kể thặng dư thương mại của Trung Quốc trong giai đoạn 2003 - 2007, chủ yếu là do sự giảm mạnh nhập khẩu, chứ không giống sự tăng trưởng vượt bậc trong xuất khẩu. Theo ông Giô-na-than An-đéc-sơn (Jonathan Anderson), nguyên phụ trách về nghiên cứu Trung Quốc của Ngân hàng UBS (Thụy Sĩ), thì sự giảm mạnh nhập khẩu này chủ yếu là hệ quả "vô tình" của các chính sách kinh tế vĩ mô kiểu "ngập ngừng" của Trung Quốc(5). Trong các năm 2001 - 2002, khi nền kinh tế bị suy thoái, chính phủ đã mạnh tay cho các ngành công nghiệp nặng vay, chủ yếu là ngành thép và các ngành sản xuất vật liệu cơ bản khác. Khi nền kinh tế trở nên quá nóng vào năm 2004, chính phủ siết chặt tín dụng, và gánh nặng lại rơi xuống ngành xây dựng. Kết quả là, ngay khi công suất sản xuất vừa được tăng lên, nhu cầu trong nước đối với thép và các vật liệu cơ bản khác giảm, dẫn đến giảm nhập khẩu, thúc đẩy xuất khẩu, và tác động ròng của nó là việc tăng mạnh đối với cán cân thương mại. Tóm lại, tỷ giá thực tế không có vai trò đáng kể trong việc tăng cán cân thương mại của Trung Quốc. Cán cân thương mại đã tăng trong giai đoạn từ năm 2003 đến năm 2007 bất kể và không phải vì, các thay đổi trong tỷ giá thực tế của Trung Quốc.

Quan sát cán cân thanh toán của Trung Quốc trong giai đoạn 1982 - 2008, có thể thấy rõ hai bước ngoặt quan trọng: Thứ nhất, trong năm 1994, khi tỷ giá được thống nhất và môi trường đầu tư trực tiếp nước ngoài được cải thiện; thứ hai, năm 2001, khi Trung Quốc gia nhập WTO, mà sau đó thương mại và thặng dư cán cân vãng lai đã tăng đáng kể. Một điều cũng được thể hiện rất rõ là, mặc dù được kiểm soát chặt chẽ, nhưng thỉnh thoảng các dòng vốn đầu tư theo danh mục, bao gồm cả các dòng đổ vào từ nước ngoài và các dòng đầu tư ra nước ngoài vẫn rất lớn. Ngay sau khi xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính châu á năm 1997, có những dòng vốn đầu tư lớn theo danh mục đổ ra nước ngoài và sau đó, vào năm 2003, có các nguồn đầu tư lớn từ nước ngoài đổ vào, được cho là vì đồng nội tệ của Đài Loan được đánh giá lại. Dự trữ ngoại hối đã tăng một cách bất cân đối kể từ năm 2003, khi Ngân hàng Nhân dân (NHTW) Trung Quốc bắt đầu mua ngoại tệ và ngoại tệ lan tràn đến các ngân hàng thương mại (NHTM) thông qua các tài khoản vốn và tài khoản vãng lai của cán cân thanh toán.

Trong khi không có bằng chứng để cho rằng Trung Quốc đã áp dụng những biện pháp nhằm tăng tính cạnh tranh giá quốc tế từ giữa thập niên 90, thì lại có bằng chứng không thể phủ nhận rằng Trung Quốc đã áp dụng những biện pháp phòng ngừa sự suy giảm trong cạnh tranh giá gây ra bởi tăng giá tiền tệ danh nghĩa - điều đã xảy ra nếu NHTW không can thiệp như vậy. Ngoài ra, trong giai đoạn 2003 - 2008, NHTW Trung Quốc đã tiến hành trung hòa tác động tiền tệ cho việc mua vào một lượng dự trữ ngoại tệ lớn bằng cách bắt buộc NHTM phải mua trái phiếu trung hòa của NHTW và tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc của NHTM. Thông qua sự can thiệp trung hòa hóa, NHTW Trung Quốc đã giúp giữ mức tăng trưởng nguồn cung tiền tệ cơ bản phù hợp với cầu và do đó tránh được lạm phát, điều thường là hệ quả khó tránh khỏi của tác động tiền tệ từ việc mua dự trữ ngoại hối ồ ạt.

Do xảy ra cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu cuối năm 2008, Trung Quốc đã ngừng can thiệp bằng biện pháp trung hòa hóa trên đây để chống lại các tác động giảm phát của cuộc khủng hoảng. Sau năm 2008, Trung Quốc cho phép tăng tiền cơ sở bằng cách ngừng việc mua dự trữ, giảm yêu cầu dự trữ bắt buộc và mua lại một số trái phiếu trung hòa đã phát hành cho các NHTM. Người ta vẫn chưa biết được, liệu Trung Quốc có tiếp tục can thiệp bằng con đường trung hòa hóa khi kết thúc cuộc khủng hoảng này hay không?

b - Cán cân tiết kiệm - đầu tư ở Trung Quốc

Cán cân vãng lai đo lường sự cân bằng giữa xuất khẩu và nhập khẩu hàng hóa, dịch vụ, cả sự cân bằng giữa thu nhập, chi tiêu và các khoản mục tương đương, cũng như sự cân bằng giữa tiết kiệm - đầu tư. Để quyết định, chính phủ đã sắp đặt việc tăng mạnh thặng dư cán cân vãng lai trong giai đoạn 2003 - 2008, một điều hữu ích là đánh giá xem mỗi lĩnh vực của nền kinh tế đóng góp bao nhiêu vào thặng dư tài chính, mà nền kinh tế có được ngoài dự trữ ngoại hối. Cho mục tiêu này, chúng tôi dựa vào các dữ liệu dòng vốn được công bố trong các niên giám thống kê hằng năm của Trung Quốc. Các dữ liệu cho phép xem xét cán cân tiết kiệm - đầu tư từ khu vực chính của nền kinh tế - lĩnh vực doanh nghiệp, hộ gia đình và nhà nước. Cán cân tiết kiệm - đầu tư của mỗi khu vực này chiếm một tỷ lệ của GDP.

Một điều không có gì ngạc nhiên, khu vực hộ gia đình chính là khối tiết kiệm ròng và khu vực doanh nghiệp là khối đầu tư ròng. Trong toàn kỳ, khu vực nhà nước chỉ đạt thặng dư tài chính khiêm tốn. Kể từ năm 2003, sự phát triển mạnh mẽ nhất là sự tăng mạnh tiết kiệm ròng nước ngoài, chủ yếu là tăng dự trữ ngoại hối. Sự gia tăng của tiết kiệm ròng ra nước ngoài trong giai đoạn 2003 - 2007 xuất phát từ khu vực hộ gia đình, với mức tiết kiệm - đầu tư tăng từ 11% GDP (năm 2000) lên mức 22% (năm 2007), mà trong thời gian này, mức tài chính của khối nước ngoài đã giảm 2%, xuống chỉ còn 16% GDP.

c - Chủ nghĩa trọng thương và bảo hộ tỷ giá ở Trung Quốc

Thặng dư lớn của cán cân vãng lai của Trung Quốc và tăng dự trữ ngoại hối đã được cho là bằng chứng cho chính sách trọng thương, là sản phẩm phụ của chính sách hạn chế nhập khẩu và khuyến khích xuất khẩu(6). Không có bằng chứng cho rằng Trung Quốc tăng mức bảo hộ trong những năm qua và trên thực tế, trong thời gian từ năm 1994 đến năm 2001, khi Trung Quốc gia nhập WTO, thuế quan nhập khẩu bình quân đã giảm từ 40% xuống 10%(7). Cũng không có bằng chứng trực tiếp rằng, Trung Quốc đã tiến hành các biện pháp "lộ liễu" để thúc đẩy xuất khẩu, thay vào đó, Trung Quốc mới chỉ xóa bỏ những trở ngại đối với xuất khẩu. Trong những năm 80 của thế kỷ XX, điều này được thực hiện thông qua việc cho phép thành lập "các doanh nghiệp hương trấn". Các doanh nghiệp này được tự do hoạt động ra ngoài các kế hoạch trung ương, có thể sử dụng lợi thế so sánh của Trung Quốc trong sản xuất công nghiệp nhẹ cần nhiều lao động. Trong những năm 90, điều này được thực hiện thông qua việc hợp nhất tỷ giá, làm cho các giao dịch cán cân vãng lai có thể chuyển đổi, cải thiện môi trường cho hoạt động đầu tư nước ngoài trực tiếp hướng đến xuất khẩu, và (có thể cho là quan trọng nhất), bằng cách bãi bỏ các hạn ngạch xuất khẩu, giảm thuế nhập khẩu, chấp nhận các điều khoản và điều kiện đi kèm tư cách thành viên WTO. Do việc xóa bỏ các trở ngại đối với xuất khẩu rất khác so với việc thúc đẩy chúng một cách lộ liễu, nên hoàn toàn thiếu công bằng khi cho rằng chủ nghĩa trọng thương dẫn đến việc tăng thặng dư cán cân vãng lai của Trung Quốc hoặc việc Trung Quốc ngày càng nắm giữ nhiều tài sản dự trữ quốc tế.

Can thiệp bằng cách thực hiện thu hút và trung hòa hóa thị trường ngoại hối cũng là các công cụ quan trọng để "bảo hộ tỷ giá". Theo định nghĩa của W.M. Corden, "Xảy ra bảo hộ tỷ giá khi một nước bảo hộ ngành hàng mậu dịch của mình (các ngành xuất khẩu hoặc cạnh tranh hàng nhập khẩu) tương đương với ngành phi mậu dịch bằng cách đánh giá thấp tỷ giá, cho phép tỷ giá được giảm hơn mức có thể, hoặc ngăn ngừa việc tăng giá có thể sẽ xảy ra"(8), Trung Quốc không đánh giá thấp đồng nội tệ trong các năm gần đây - mà trên thực tế, cho phép thực hiện ngược lại - tuy nhiên, thông qua can thiệp trung hòa hóa, nước này đã tránh việc tăng giá thực tế mà nếu không can thiệp như vậy, đã chắc chắn xảy ra. Nhưng vẫn có một sự khác biệt lớn giữa việc định giá thấp tiền tệ để có được cạnh tranh giá và phòng ngừa việc tăng giá để tránh phải giảm - tương tự như sự phân biệt giữa thúc đẩy và giải phóng xuất khẩu - một mang tính tấn công và một mang tính bảo vệ. Một chính sách nhằm cơ cấu lại đa phần nền kinh tế chú trọng vào xuất khẩu sẽ khó thanh minh hơn nhiều so với một chính sách nhằm vào ngăn ngừa việc suy giảm mạnh sản lượng và công ăn việc làm trong ngành xuất khẩu, và đó là chính sách mà Trung Quốc lựa chọn trong giai đoạn 2003 - 2007. Trước tháng 10-2008, một quan điểm được xem là khá công bằng khi cho rằng, chính sách này kéo theo một chi phí cơ hội cao khi mà lợi nhuận đối với những đầu tư trong nước bị bỏ lỡ, có thể cao hơn so với lợi nhuận từ trái phiếu chính phủ của Mỹ mà Trung Quốc nắm giữ dưới hình thức dự trữ. Một năm sau khi xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính - kinh tế toàn cầu đã chứng kiến cảnh giảm giá đối với mọi tài sản chính, ngoại trừ trái phiếu chính phủ và do đó, lý lẽ trên không còn thuyết phục được như trước nữa.

II - Sự mất cân bằng toàn cầu về phía Mỹ

a - Giải thích việc tăng thâm hụt cán cân thương mại của Mỹ

Để tìm kiếm một lời giải thích hợp lý cho việc tăng thâm hụt cán cân vãng lai của Mỹ, nên xem xét các dữ liệu về dòng vốn Mỹ, mà ở đó ta có thể xác định các mức đóng góp riêng biệt của từng khu vực: hộ gia đình, doanh nghiệp, chính phủ và khối nước ngoài vào cán cân tiết kiệm - đầu tư tổng thể. Cán cân tiết kiệm - đầu tư ròng của từng khối - được cộng lại bằng 0 - từ năm 1996 cho đến hết quý II năm 2009.

Trong giai đoạn bong bóng "chấm com" (dot-com - ý nói đến công nghệ thông tin) của thập niên 90, điều không có gì ngạc nhiên là khối doanh nghiệp bị thâm hụt tài chính, tuy nhiên, điều này đã chấm dứt cùng với sự bùng nổ dot-com vào năm 2000. Kể từ đó, khối doanh nghiệp luôn trong quá trình phi đòn bẩy (deleveraging) - tiết kiệm nhiều hơn đầu tư. Vào năm 1996, khối hộ gia đình bắt đầu rất ổn thỏa, với mức thặng dư tài chính là 200 tỉ USD, tuy nhiên, năm 2005 đã thâm hụt tài chính ở mức 400 tỉ USD. Việc giảm cân bằng tài chính hộ gia đình từ năm 1996 đến năm 2000 liên quan đến việc giảm 5% điểm trong tỷ lệ thu nhập khả dụng hộ gia đình tiết kiệm được (và tăng tương ứng trong phần được chi tiêu). Nguyên nhân dẫn đến sự thay đổi này không phải là lãi suất, mà là sự tăng mạnh mẽ của tài sản hộ gia đình có được từ sự tăng đột biến (bong bóng?) trong giá cổ phiếu và các tài sản tài chính khác. Và con số này chỉ giảm khi thời đại dot-com bùng nổ vào năm 2000, nhưng lại tăng mạnh mẽ trở lại khi cơn suy thoái dot-com chấm dứt vào năm 2002.

Lời giải thích chủ yếu cho việc giảm cán cân tiết kiệm - đầu tư hộ gia đình sau năm 2000 là do tăng đầu tư vào nhà ở của hộ gia đình, khi kỳ vọng rằng giá nhà sẽ chắc chắn tiếp tục tăng. Do đó, trong giai đoạn 2000 - 2006, khi khu vực kinh doanh đang thắt chặt chi tiêu và thực hiện phi đòn bẩy, thì khối hộ gia đình lại đòn bẩy hóa đầu tư (leveraging up) vào thị trường bất động sản. Trong giai đoạn 2003 - 2006, giá nhà đã tăng từ 7% - 8% mỗi năm, nên mức chênh lệch 100 điểm cơ bản của lãi suất đã không thể kiềm chế được việc đầu cơ vào thị trường bất động sản của hộ gia đình. Chính cuộc khủng hoảng cho vay thế chấp dưới chuẩn đã thực hiện vai trò kiềm chế này.

Mức độ lạm chi tiền tiết kiệm (dis-saving, có thể dịch là "vung tay quá trán") trong khối hộ gia đình, cho dù có lớn thế nào đi nữa, cũng không đáng kể khi so với mức lạm chi tiết kiệm của khối nhà nước. Sự giảm sút trong cán cân tiết kiệm - đầu tư khối nhà nước giai đoạn 2000 - 2008 lên đến 1.000 tỉ USD (từ 132 tỉ USD năm 2000 xuống âm 868 tỉ USD vào năm 2008). Doanh thu tính theo % GDP đã giảm trong giai đoạn suy thoái 2000 - 2002 và sau đó tăng trở lại, nhưng cũng không đủ để bắt kịp với tiêu dùng, đặc biệt là chi tiêu quốc phòng của Chính phủ Mỹ.

b - Thặng dư của Trung Quốc và cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bắt đầu từ Mỹ

Trước khi xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính của Mỹ vào mùa thu năm 2008, người ta lo ngại rằng sự mất cân bằng cán cân vãng lai toàn cầu có thể là nguyên nhân của một cuộc khủng hoảng nghiêm trọng. Quan điểm này cho rằng, một khi các chủ nợ nước ngoài nhận ra điều mà các nhà phân tích đã khẳng định - sự mất cân bằng toàn cầu là không bền vững, thì họ (chủ nợ nước ngoài) sẽ quay lưng lại với đồng USD, làm tăng mạnh lãi suất, đồng USD sụt giảm và kéo theo suy thoái trên toàn cầu. Tuy nhiên, trên thực tế, khủng hoảng tài chính có một tác động gần như ngược lại, đó là việc người ta đổ xô mua vào đồng USD, làm đồng USD tăng giá trong lúc lãi suất giảm.

Mặc dù sự mất cân bằng toàn cầu không trực tiếp gây ra khủng hoảng tài chính năm 2008, nhưng có thể cho rằng, sự mất cân bằng này đã góp một phần nào đó, theo cách gián tiếp, thông qua việc giảm lãi suất dài hạn thực tế (9). Lý lẽ được đưa ra ở đây là sự tổng hợp của một chính sách tiền tệ mở rộng thái quá, mức tiết kiệm thái quá ở Trung Quốc (và một số quốc gia khác). Việc giảm lãi suất đã khuyến khích hộ gia đình mua nhiều hơn mức cần thiết; đồng thời các bên cho vay vì mải mê tìm kiếm lợi nhuận cao đã làm ngơ với các rủi ro mà họ đoán biết được về tài sản, ví dụ khi cho vay thế chấp dưới chuẩn. Ngay cả khi người ta thừa nhận rằng lãi suất thực tế thấp có thể có vai trò nào đó trong cuộc khủng hoảng cho vay thế chấp dưới chuẩn, thì với tư cách là một nguyên nhân cho cuộc khủng hoảng tài chính, nó cũng bị xếp vào hàng thứ yếu khi so sánh với những thất bại về định chế (ví dụ cho phép ngân hàng tham gia nghiệp vụ song hành về định chế), những thất bại về chính trị (ví dụ các nhà chính trị ép buộc ngân hàng chấp nhận thế chấp từ các bên vay không đủ tiêu chuẩn) và sự thất bại của thị trường (ví dụ các vấn đề về ủy quyền tác nghiệp trong khu vực tài chính).

Theo lý thuyết kinh tế học vi mô, không thể tăng số lượng mà không có sự thay đổi về giá nếu có sự gia tăng ngoại sinh một cách đồng thời về cung và cầu. Đó là cách chúng ta thường giải thích cho sự tăng mạnh của luồng tiết kiệm từ Trung Quốc đổ vào Mỹ trong giai đoạn 2003 - 2008. Các hộ gia đình Trung Quốc đã được hưởng một sự tăng thu nhập khả dụng thực ngoài dự tính của họ và họ đã quyết định tiết kiệm số thu nhập đó. Các hộ gia đình Mỹ được hưởng sự tăng tài sản như một vận may bất ngờ và quyết định tiêu dùng. Ngoài ra, Chính phủ Mỹ chịu áp lực từ các sự kiện ngoại sinh để phải tăng chi tiêu quốc phòng và đã quyết định chi tiêu cho quốc phòng bằng cách đi vay bên ngoài (cụ thể là bán trái phiếu chính phủ) chứ không đánh thuế thêm vào hộ gia đình. Sự tăng tiết kiệm hộ gia đình ròng ở Trung Quốc (ít nhiều) bù trừ cho sự giảm tiết kiệm ròng ở Mỹ - một sự mất cân bằng toàn cầu mang tính ngẫu nhiên.

* Bài của Giáo sư Kinh tế quốc tế Giêm Ri-e-đơn từ Johns Hopkins University, School of Advanced International Study (Washington DC)

(1) Martin Wolf: Fixing Global Finance, Báo của John Hopkins University, 2008

(2) Morris Goldstein và Nicholas Lardy: Tương lai của chính sách tỷ giá Trung Quốc, Peterson Institute for International Economics, 2009

(3) Ben S. Bernanke: Tiết kiệm toàn cầu quá mức và thâm hụt cán cân vãng lai của Mỹ, bài giảng tại Sandbridge, Virginia Association of Economics, Richmond VA, 2005

(4) Yin-Wong Cheung, Menzie D. Chinn và Eiji Fujii: Cán cân vãng lai và tỷ giá của Trung Quốc, bản thảo chưa được công bố, 31-12-2008

(5) Jonathan Anderson: The one number to watch this year, nghiên cứu của UBS, ngày 10-3-2005

(6) Xem Michael P.Dooley, David Folkers-Landau và Peter Garber, "An Essay on the Revived Bretton Woods system," Tài liệu Tham luận của NBER 9971, tháng 9-2003; Josua Aizenman và Jeawoo Lee, "Precautionary vers mercantilist View, Theory and Evidence," 2006 (Open Economies Review tiếp theo)

(7) Riedel và cộng sự

(8) W.M. Corden, "Exchange Rate Protection", Protection, Growth and Trade: Essays in International Economics, Basil Blackwell, 1981

(9) Guillermo Calvo, "Reserve accumilation and easy money helped to cause the subprime crisis: A conjecture in search of a theory," VoxEU.org, 27-10-2009